地產收併購等待“吃大魚”?

作者 | 王澤紅

出品 | 焦點財經

央國企、金融機構和AMC對地產專案的收併購融資，正在陸續落地，參與主體也愈加豐富。

繼成功發行2022年第一期併購票據10億元后，廈門建發於2月17日擬發行第二期併購票據15。3億元，前後兩次募集資金用途中，皆是擬安排4。6億元用於併購2個標的專案公司股權。

大悅城控股先於2月14日獲得招商銀行100億元併購融資額度，後於2月18日又獲得浦發銀行100億元併購融資額度；首開股份60億元公司債2月16日已反饋，保利發展98億元小公募已受理。

在此之前，華潤置地和華潤永珍生活分別獲得招商銀行授予230億元併購融資額度；招商蛇口也發行了併購票據12。9億元，全額用於房地產專案併購。

央國企之外，國內五大AMC之一的東方資產擬發行不超100億元金融債券近日獲批，主要用於重點房企優質專案的風險化解及處置；浦發銀行在簿記建檔金融機構首單房地產專案併購主題債券後，廣發銀行也相繼跟進，平安銀行也計劃啟動。

混合所有企業也在做準備，綠城集團擬註冊發行30億併購票據，遠洋集團旗下遠洋資本近日聯合全球知名機構投資者，設立6億美元地產特殊機會基金，欲投資優質城市更新專案以及有潛力的特殊機遇專案。

參與此輪地產併購的主體，愈加豐富。

在監管層多次公開鼓勵併購重組背景下，銀行間市場率先支援併購票據發行，央行、銀保監聯合發文做好收併購金融服務，併購貸不納入三條紅線，地方政府牽線搭橋，金管局召集全國性AMC參與地產風險處置等舉措下，買方或在準備併購工具箱，或已展開行動。

從優質房企到金融機構，地產專案收併購正在穩步推進。平安證券研報顯示，2021年第四季度，房地產收併購金額、數量分別較第三季度上升120%、9%。

進入2022年，央國企併購出險房企專案陸續發生，信託機構和四大AMC也正在摩拳擦掌，發生了包括特區建發入股華南城，浙江國企出手救祥生，華潤先後併購禹洲物業和中南服務，五礦信託接盤恆大兩家地產公司，中海拿下世茂、雅居樂所持廣州亞運城股權等併購事件。

但收併購態勢主要以點狀為主，大型開發專案收併購並未放量。從2021年併購情況來看，物業管理是大額收併購風口所在。同時，僅極少數收併購案承接出險房企資產，行業市場化出清程序緩慢。2022年開局，參與主體愈加豐富，併購工具箱也正陸續到位，但收併購依然低於預期。

根據 Wind 資料，2021年四個季度，上市房企資產買入規模分別為 482。7、74。0、237。1、164。4 億元，Q2-Q4 資產買入規模均顯著低於近十年上市房企該季度資產買入中位數；反觀上市房企資產出售則相對火熱，在第四季度達到全年高點 323。7 億元，或表明市場化收併購的難點主要在於買方意願不足。

綜合來看，主要有以下幾個方面的因素：

第一，併購融資門檻較高。

天風證券預測，優質上市房企將在本輪收併購中最早發揮作用並承擔最主要責任，買方主體將以優質上市房企為主體，以地產城投與 AMC 為兩翼，但能夠融到併購資金的企業並不多。

克而瑞研究顯示，房企併購資金通常來源於銀行、信託、地方 AMC 重組類貸款及債券類融資。其中，債券類融資門檻最高，僅有部分優質頭部房企受益；銀行併購貸資金成本較低（利率通常在 6%-10%）但門檻相對較高，符合當前監管標準的合格標的相對較少；信託與地方 AMC 充足類貸款雖然靈活性更強，但操作專業化程度高且融資成本相對較高，反向追高對收併購標的預期收益率的要求。

從上述融資主體來看，主要集中於央國企。

第二，即便符合條件，優質房企也不會為了併購而併購。

遠洋集團是一個案例，其管理層近期在投資者會議上表示，併購貸不納入“三道紅線”後，監管機構以及人民銀行旗下的交易商協會鼓勵優質房企來做一些併購的專項貸款，遠洋也在受邀白名單中，公司也在嘗試和準備，但要根據總體戰略考慮，不是為了併購而併購，目前還沒有具體標的，也沒有與風險房企合作的專案。

第三，儘管併購貸不計入“三條紅線”，但仍會增加併購方債務。

平安證券統計顯示，50強房企央企、地方國企2021年6月底淨負債率分別達98。8%和74。5%，剔除預收款後資產負債率分別達 67。6%和 74。5%，已處於較高水平，單純依靠央國企加槓桿或難以承接出險及潛在出險房企的專案資產。

第四，與直接參與招拍掛獲取淨地相比，透過收併購獲取資產流程複雜且風險較大。

主要體現在隱性債務提升了併購盡調成本。天風證券建議，在這種情況之下，想要提振房企收併購的信心，應先釐清並穿透出險房企負債、準確進行資產或股權定價。

第五，央國企收併購，決策和程式更為審慎和複雜。

在本輪收併購中，市場的目光主要匯聚在地產央國企，但在實操層面，涉國有資產的相關交易在決策上更為審慎，在程式上也更為複雜，與市場化收併購的高時效性有預差。

第六，對價存在博弈，對政策鬆動有期待。

部分出險房企，雖然流動性遭遇壓力，但並不想讓擺上“貨架”的專案折價太多；另外，也有企業在等待，期待調控政策有所變化，如近期的預售資金監管放鬆後，超出額度的資金可由房企自由排程。