雙重股權結構捍衛創始人話語權

從去年的萬寶之爭到今年的樂視、Uber創始人遭到投資人的驅逐而黯然離任，創始人在公司中應該扮演怎樣的角色？辛辛苦苦打下了江山，如何才能在與投資人的“周旋”中，坐穩江山？

最近中國和美國的兩家高科技企業的創始人突然卸任CEO的新聞讓媒體和資本市場一片譁然。樂視網創始人兼CEO賈躍亭宣佈辭任樂視網CEO並遠赴美國“閉門造車”。在大洋彼岸的美國，估值700億美元的公司Uber（優步）創始人兼CEO拉維斯·卡蘭尼克也在五位主要投資人的壓力下宣佈辭去CEO職位，並因“涉嫌欺詐”受到Uber投資方Benchmark Capital的起訴，要求他離開董事會。

究竟發生了什麼讓樂視和優步帝國的締造者不得不黯然下臺呢？

很顯然，賈躍亭的卸任與樂視的業務鋪得過廣導致現金流出現問題及供貨商催款等問題不無關係，迫於業績和股東壓力不得不放棄公司的管理權。而優步則在過去幾年連續虧損且近期內扭虧無望，與此同時優步在公司的日常管理當中也出現了問題，爆出管理層騷擾女員工、監控執法人員的資訊等負面訊息。

這兩家公司都有一個共同點，就是創始人一開始兼任公司的CEO，但在公司出現管理上的問題之後迫於股東壓力不得不放棄公司的管理權。

創始人兼任CEO是好是壞？

由公司的創始人兼任CEO行使公司的管理權，究竟是好是壞？一些文章從上市公司的資料發現由公司創始人擔任CEO行使公司的管理權，公司的業績和股價表現會比較好。也有的研究從初創企業的資料發現這些公司的創始人兼任CEO會導致他們在進行融資的時候會獲得較低的估值。那麼究竟應該怎麼去看這個問題呢？

一般來說，公司創始人在創立公司的時候，通常是發明了一款新產品或者開發了一種新模式，但一個具有創新能力的創始人不一定會是一個好的管理者。公司在發展到一定階段的時候，通常會引入職業經理人來負責公司的運營，而創始人只在公司的戰略規劃方向上做出決策。

現實中就沒有兼具創新能力和管理能力的創始人嗎？其實我們看到很多成功的企業，像亞馬遜、谷歌、京東等在上市之後仍然是由公司的創始人行使公司的經營和管理權，公司的股價節節攀升。

所以，創始人能不能擔任CEO執行公司的管理權是不能一概而論的，應該看這個創始人是否既是激情飽滿的創業者也具備管理和領導能力的經營者。

在公司的發展過程中，投資者和創始人往往代表不同集團的利益，投資者因而與創始人的決策產生衝突。創始人往往是從公司的長遠發展考慮，著眼公司未來5到10年。當創始人掌握公司管理權時，他們做出的決策短期內也許並不能立刻產生經濟效益；而另一方面，投資者通常追逐短期的利益，希望公司創始人和管理層做出的決策能夠在一到兩年甚至更短的時間內產生收益，推升股價。這就導致了投資者和創始人之間的衝突。

比如，在亞馬遜發展壯大的過程中，創始人兼CEO貝索斯總是遵循著不同尋常的商業模式，一開始在外部投資者看來它們通常很不靠譜，有的甚至在短期內會侵蝕公司的盈利。但是事後證明，貝索斯的這些決策在長期來看都是正確的。

例如貝索斯2004年在亞馬遜推出了名為Prime的會員制。每個會員每年只需付99美元就可以享受到全年免運費的服務。這在當時是非常激進的一個策略，因為全年免運費，短期內很可能侵蝕亞馬遜的利潤。但是幾年執行下來，調查發現成為Prime會員的顧客大幅增加了他們在亞馬遜的購物頻率，他們所帶來的營業額的增長遠遠超出了免運費所造成的營運成本的增加。亞馬遜的股價從剛上市到現在已經增長了近500倍。

2012年4月份，臉書的創始人兼CEO馬克·扎克伯格決定花10億美元去收購圖片共享服務商Instagram。當時Instagram還是一個尚未盈利的小型科技公司，風投給的估值是5億美元，扎克伯格決定出兩倍的價格去收購這家公司。這個收購決定立刻受到了投資者的反對和董事會的質疑，但是扎克伯格認為收購Instagram將產生巨大的協同效應，能夠消除一個潛在的競爭對手，10億美元的價格值得。到了2017年，華爾街有兩個分析師對Instagram現在的價值做出了分析，他們認為，Instagram這家公司現在估值達到了300億美元。扎克伯格當時看似不靠譜的一個併購決定，5年的投資回報比為30倍。

這些例子都說明，當這些商業奇才們去推行自己開創性的想法和商業模式時，給予創始人絕對的管理權和決策權是非常重要的，他們的決策通常會在一段較長時期之後為股東帶來鉅額的回報。

如何保護創始人的管理權？

這些既有創新精神又有管理領導力的創始人怎樣才能在公司的發展過程中保護自己的經營管理權，不屈服於投資者追逐短期利益的壓力呢？

最關鍵的一點就是創始人需要始終保持對公司的絕對控股權。有了絕對控股權才能控制董事會，才能保證自己對公司的經營管理權。

但是問題又來了：公司要發展，肯定需要不斷地發股票融資，A輪，B輪，C輪，還有IPO上市發新股，每一輪融資肯定會對創始人在公司的股權產生稀釋，該怎麼辦？

這裡要給大家介紹一個概念，那就是雙重股權制。雙重股權制，是一種透過分離現金流權和投票權而對公司實行絕對控制的有效手段。在雙重股權結構中，通常設有兩種股份，A股和B股，A股通常每個股份有一個投票權，而B股每個股份有10個投票權。顯然，A股就是低投票權的股份，B股是高投票權，或者叫超級投票權的股份。在公司需要融資的時候，總是會發行A股，即低投票權的股份給外部投資者；而B股，高投票權的股份都控制在創始人或者創始人團隊的手上，目的是獲得絕大多數的投票權。B股通常是不在股票市場上交易的，外部的投資者無法買到擁有高投票權的股份，這樣就保證了公司的創始人始終持有對公司的絕對控股權。我們看到，谷歌、臉書、耐克以及在美國上市的中國公司如京東、百度等高科技企業都是採用了這種雙重股權結構保護創始人對公司的絕對控股。

這種雙重股權的設計雖然保護了創始人的話語權，但實際上是違背了“同股同權”的原則，並不是在每個國家都被允許的。歐洲的瑞典、英國、瑞士、義大利、德國，北美的美國、加拿大，非洲的南非等都是允許雙重股權結構而且雙重股權公司佔所有上市公司的比例也是比較高的。而大部分亞洲國家和地區，比如中國大陸、香港、新加坡、韓國，都不允許公司設立雙重股權結構。這也是為什麼京東、百度這樣的企業都選擇去美國上市的一個重要原因。

怎麼用好雙重股權這把雙刃劍？

研究發現，在美國的所有上市公司中，大約有不到10%的企業採用了這種雙重股權結構。這種股權結構集中在三個行業：一是高科技行業，比如谷歌和臉書；二是媒體行業，比如《紐約時報》；三是娛樂和體育行業，比如在美國上市的英國曼聯足球俱樂部。

高科技行業採用雙重股權結構原因自然好理解，但是媒體、娛樂、和體育行業的公司採用雙重股權結構就需要投資者注意了：因為這些公司採用雙重股權通常不是為了股東長期利益的最大化，而是為了保證創始人或者創始人家族在傳媒的輿論導向上有自己的話語權，或者在足球俱樂部的運營上可以實現自己的喜好，比如高價收購自己喜歡的明星球員等等。

所以說，雙重股權結構是一把雙刃劍。如果創始人是為了公司的利益和股東的長期價值，它可以用來很好地保護創始人不受投資者追逐短期利益的影響。而如果創始人是為了以自己的私利和喜好來經營和管理公司，那雙重股權結構就變成了一個助紂為虐的武器，使得創始人得不到任何來自市場的監督和懲罰。創始人是否適合做公司的CEO，要看創始人是否既有創新和開拓精神又有管理和領導才能。對於兩者兼備的創始人，可以採用雙重股權結構的設計來保護自己對公司的絕對控股權，從而保證自己對公司的長遠規劃和決策得以實施。

作者：王叢 中歐國際工商學院金融學教授

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