比深圳還狠！港龍破發、認購不足，到底成色幾何？

撰文|杆姐&編輯|雯雯

如果說深圳暫時不能炒樓了，夠狠、夠慘。那麼同日，有一家房企更慘，它就是港龍中國地產。

7月15日，深圳很火，大家忘記了房地產行業還有一件大事，港龍中國地產在港掛牌首秀，結果以破發、認購不足收場。

這些年，槓桿地產也經歷過很多房企起起伏伏，但這麼慘的我很同情。

因為大家都知道的原因，港龍7月15日敲鑼儀式，改為雲敲鑼。好運卻沒有降臨。

對於今年內地房地產企業來說，這本來算一件大事，這是繼1月16日匯景控股掛牌之後，今年在港上市的第二家內地房企。

其實，這也是黑天鵝事件後，第一家上市的房企。足足5、6個月的空窗，對於前赴後繼的排隊房企來說，信心太需要了。

市場卻沒有給信心——到底是對樓市信心不足，還是對港龍缺乏信心？

1、資產負債率飆升至287%，認購不足奇怪嗎？

3。93港元，港龍中國地產的發行價。

抱歉，一開盤，很快即較明顯下挫，跌破發行價。如上圖。

在艱難的拉昇之下，下午接近收盤，港龍中國地產一度回升至發行價，但最終在收市時微跌0。25%，以3。92港元，結束自己的首秀。

遺憾，處女秀不完美。

回溯起來，港龍謀求上市，已經不是第一次。

2019年秋天，曾向港交所提交過招股書。但是很遺憾，到4月，達到6個月，失效。

今年5月12日，港龍再次遞交招股書，並補充了2019年下半年的財務資料。

但這些資料，槓桿地產是一看一個心驚膽戰。

港龍中國地產2007年在常州成立，現在總部位於上海。名字帶“港”，確實是一家有港資背景的公司。

當然，和很多土豪房企一樣，呂永懷家族控制明顯。這個不多說。

我主要是看到最新的資產負債率嚇著了。

閨蜜財經寫過一篇文章，《上市！港龍中國給股民吃肉，還是又一次割韭菜行動？》（7月7日），過去三年，港龍的資產負債率3年節節攀升，從2017年的98。8%，2018年的122。1%，漲到了2019年的172。6%。

同期百強房企的資產負債率平均在80%左右，多數時候，其實應該不到。

具體來說，截至2017年末、2018年末、2019年末，港龍的資產總額分別為52。66億元、94。41億元、228。93億元，其中流動資產分別為48。74億元、85。31億元、214。31億元。

同期，負債分別為49。45億元、87。40億元、212。39億元，其中流動負債分別為47。70億元、81。23億元、194。32億元。

這其實不是最厲害的，2020年一季度末，港龍中國地產的資產負債比率，一下子飆升到287。0%。

別人在降槓桿，港龍則是大幅加槓桿。

另外，過去3年（2017、2018、2019年），港龍未償還銀行及其借款分別為3。18億元、8。56億元、28。53億元。

這幾年房企都在降槓桿，港龍則一路攀升，不可謂不激進。

港龍也解釋了：

我們的銀行及其他借款增加以為我們的營運提供資金。

所以，上市是非常好的選擇，既可以融資，還可以把債務變成更多股東的，太好了。

在上市的前一日，港龍披露了股票認購結果，港龍地產計劃全球發售4億股股份，其中香港發售4000萬股，國際發售3。6億股。

結果顯示，共接獲2479份香港公開發售的有效申請，認購1111。3萬股股份；而國際發售部分獲1。3倍輕微超額認購。

由於香港公開發售認購不足，2888。7萬股由香港公開發售重新分配至國際發售。

在港的內房股太多了，港龍這個情況，認購不足，你說奇怪嗎？

2、花錢多收入少，手上現金不足以覆蓋一年內債務，股價破發奇怪嗎？

此前，閨蜜財經總結，現金流方面，港龍中國地產近三年是節節潰退。

2017年尚淨流入7588萬元，2018年就變成淨流出6。26億元，2019年更誇張，淨流出67。56億元，比上一年的流出額度增加了10倍多！

關於2019年經營性現金流的大幅流出，港龍中國地產招股書裡也作出瞭解釋，說是：

運營使用的現金6547。4百萬元及繳納208。6百萬元所得稅的結果。

透過招股說明書，槓桿地產發現，港龍中國地產，確實是個不算大的房企。其收入主要來自少數專案——報告期內，收益來自4個城市的9個開發專案。

其披露：

截至估值日期，22個城市擁有64個開發專案的多元化專案組合。其中，21個城市的53個開發專案的總土地儲備為544。44萬平方米，其中包括可銷售及可出租建築面積為26。08萬平方米的已竣工專案、總建築面積為475。17萬平方米的開發中專案和總建築面積為43。19萬平方米的持作未來開發物業。

為了買地，也是不惜血本。根據媒體報道，僅2019年7月、8月，港龍分別斥資5。89億元、3。30億元、14。22億元、12。69億元在常州、南通、常熟、紹興訂立四份土地出讓合同，涉及土地面積6。74萬平方米、2。45萬平方米、6。26萬平方米及9。29萬平方米。

2019年，港龍中國地產的營收才19。78億元。

然後，槓桿地產發現，融資自然搞到不少錢錢。這是什麼含義，我想大家都明白。

比如我們看，截至2017年、2018年、2019年末，港龍以浮息計息的銀行及其他借款分別為1。20億元、1。53億元、21。33億元。

此外，港龍還簽訂了3項本金總額為人民幣15億元的額外信託融資安排，年利率為12%至14%——利率的事，下文槓桿地還會寫。

截至2020年一季度末，港龍擁有信託融資安排人16。11億元，佔總借貸的31。1%。

不僅如此，港龍和很多房企一樣，擔保也不少。我就不一一舉例。

而到了2019年末，港龍短債壓力明顯大增。

一年內到期的約有11。44億元。而2019年末，其現金及現金等價物僅有10。52億元，不足以覆蓋年內到期債務。

公司家族色彩濃重、負債率非常高、短期債務壓力很大，你說股價憑什麼不破發？

3、毛利、淨利都非常好看，借錢卻越來越貴，咋回事？

一個企業上市前，財務美容一般必不可少。

港龍中國地產的毛利、淨利簡直堪稱優秀。

2017年-2019年，港龍營收4。34億元、16。60億元、19。78億元，複合年增長率過100%。毛利率分別為21。89%、30。76%及42。70%，長勢喜人。

歸母淨利潤分別約為0。31億元、3。55億元、6。68億元。

淨利率分別為7。57%、20。00%、23。76%，這個增幅，堪稱嚇人。

形勢看上去一片大好。然後如上述，不吝惜拿地。

業績快速增長，自然負債大增，上文槓桿地產寫過。這沒有什麼，每一個擴張中的房企都是如此，問題是，財務成本得控制好。

否則壓力會很大。

上文我寫了負債多、短債多，還債壓力大。這部分我想寫，負債成本也不低。

招股書披露，2017、2018、2019年，港龍融資成本分別為580。4萬元、3717。4萬元、7862。3萬元。

同期，利息覆蓋率從7。6倍降至2。1倍。

銀行及其他貸款產生的利息開支分別為1013。5萬元、4652。3萬元、1。53億元；

2018年、2019年，應付非控股權益款項的利息開支為3655。0萬元、2。30億元。

上文槓桿地產寫了港龍的3項額外信託融資安排，年利率為12%至14%。我其實更想說都是，截至2020年一季度末，港龍擁有信託融資安排16。11億元，佔總借貸的31。1%。

信託佔比不低，而信託的實際成本，杆友應該都懂。

其他相關擔保我就不多說。

總的來說，2019年，港龍的銀行及其他借款加權平均實際利率為8。8%，高於行業平均水平。

認購不足、破發，這對後續融資，甚至對其他同級別房企恐怕都有影響。

當然，越是如此，港龍及這類房企，越需要便宜的錢。

對了，招股書列了數十條風險。我朋友蜜姐精挑細選了幾條：

可能沒有足夠的資金為未來的土地收購及房地產開發提供資金，且有關資金資源可能無法按商業上合理的條款獲取或根本無法獲取；

於截至2018年及2019年12月31日止年度錄得負經營現金流，或未能就土地收購及未來物業發展按商業上合理條款取得足夠資金，或甚至完全不能取得資金；

未必能夠成功實現業務增長，而往績紀錄期間的經營業績未必能反映未來表現；

揹負大量債務且未來可能產生額外負債。

已經且預期將繼續產生與銀行借款有關的高額利息開支。

無法保證我們於未來將一直能取得所需的銀行融資。

……

每一條都事關生死“命脈”，房地產稍有差池，越來越像玩火。