若說一線大哥眾星捧月，流浪小弟有話要說——海信家電估值之謎

由於屬於大眾消費品，需求穩定，行業壁壘較高且產品技術穩定，家電行業是一個容易出牛股的地方，長期以來，那些龍頭上市公司深受市場矚目，其一舉一動總是牽動著市場的神經！

龍頭大哥格力電器與美的集團雖然一路“相愛相殺”，但卻雙雙成為行業巨無霸，另一眾小弟望其項背，自嘆不如。當然，其股價走勢也是氣勢如虹！

如果說一線龍頭大哥是眾星捧月，其股價反映公司真實價值。那麼作為準一線小弟的海信家電（HK，00921）則流落街頭，受盡世間冷眼！上市20餘年市值仍原地踏步，甚至還底於上市時市值水平！

海信家電於1996年7月在香港上市，上市初每股2。638元，到目前為止每股5。72元，22年僅增長1。17倍！而其在內地市場則表現得更另人心碎，按前復權計算，海信家電於1999年A股上市，由上市初的20元跌至目前7。45元每股，歷經19年不但沒有增長，反而腰斬！

這麼多年下來，從當初的龍頭老大輪為跟班小弟，不僅食不果腹，更是流落在街頭，無人問津！如果一開始你買了海信家電的股票，應該也是悔恨至今！

真是“十年黃粱如一夢”，叫人淚如雨下……

而對比美的、格力兩兩千多億營收，兩千多億市值水平，海信家電350億營收對應不足百億市值水平（A+H股僅為94億元），恐怕要哭暈在廁所了！

那麼，輪為跟班小弟的海信家電真的這麼不堪嗎？其總市值不足百億是否合理？還是否存在明顯低估呢？這麼多年默默無聞的老實人會不會迎來春天？

我們先來看看公司基本情況：

海信家電全稱海信家電集團股份有限公司，1984年由廣東順德鄉鎮企業起步，逐步發展壯大，於1996和1999年先後在香港和A股上市，旗下產品擁有海信空調、海信冰箱、科龍空調、容聲冰箱四個“中國名牌產品”，主導產品涵蓋冰箱、空調、冷櫃、洗衣機等多個領域。

海信家電聚焦冰空兩大主營業務，從業務比重來看，公司集聚於白色家電業務，截止2018年中報其中冰洗業務佔收入比重達到43%，空調業務佔比達52%，空調、冰箱、洗衣機大家電業務收入佔比超9成！

從市場份額看，根據中怡康的統計資料來看，冰箱市場年容聲品牌+海信品牌銷量份額合計達到18。6%，總體份額排名第2，僅次於海爾。其中，容聲、海信品牌冰箱市場份額排名分別為第3及第6，位居一線品牌地位。

在空調市場，海信品牌+科龍品牌銷量份額合計達到8。1%，總體份額排名第4，僅次於格力、美的、海爾。其中，海信、科龍品牌分列第4及第9位，位居二線品牌龍頭地位。

從以上分析來看，海信家電的冰洗及空調品牌雖然不是處於一線龍頭地位，但屬於二線龍頭不可質疑！且近些年來公司經營業績穩健，總體呈現逐年上升走勢，營收由2006年69。78億上升至2017年334。88億元，扣非淨利潤由當初的虧損至2017年的10。13億。

而目前現實是，海信家電不僅僅市值小，其估值水平也是非常低，其動態市盈率PE為6。46倍，為行業最低水平，市淨率為1。44倍，倒數第10位。不僅如此，甚至遠低於白色家電行業平均估值水平。

那麼，身為二線龍頭的海信家電為何流落至如此悲慘境地呢？

首先，產品成熟度導致白色家電不同上市公司估值不一。

透過下圖我們可以看出，主營冰洗及空調裝置的海信家電在我國家電市場產品生命週期中處於成熟期，由於市場預期處於成熟期產品未來成長速度較低，因此較處於同一行業的匯入期和增長期上市公司處於較低估值水平。

這也是為什麼主營空調的格力電器估值水平長期處於10倍水平的主要原因了，而對處於同一梯隊的美的集團其估值水平更高的原因在於，除空調冰箱產品處於成熟期外，其它如電水壺、電熱器、電飯煲、等小家電處於增長期或匯入期。

其次，海信家電經營效率低。

雖然在同一梯隊內，海信家電較格力電器與美的集團等經營效率更低，僅高於澳柯瑪。所以，不難發現公司估值低，除了其自身產品除於成熟期外，與公司自身經營效率較低也有很大原因。

第三，公司三季度財務報告顯示，公司經營業績有所下降。

10月25日晚間，海信家電釋出第三季度業績報告，2018年前三季度營收288。08億元，同比上漲9。15%，扣非淨利潤為10。26億元，同比增長12。88%。若剔除非經常性收益影響，拆開來看，海信家電第三季度營收實現84。38億元，同比下滑3。99%，而營收下降主要受到空調內銷收入顯著下滑影響。從產業線上得到的資料看，第三季度海信+科龍內銷出貨量合計同比下滑29。5%，從而導致三季度公司總體扣非淨利潤2。77億元，同比減少8。88%。

以上我們雖然分析說明海信家電估值低的原因，但是真的應該那麼低嗎，市場是不是過於悲觀的低估了其估值水平？

市場先生常有非理性的時候，在市場情緒高漲時期，給出的估值往往過高，而在市場低迷時間給出的估值又過於低下，估值低得難以質信！

而目前，海信電器就處於這樣一個時刻，其低估值非常明顯！

一、最核心的中央空調業務短期雖有波動，長期成長依舊可期

公司2018前三季度中央空調業務貢獻投資收益約 6。1 億元，較17年同比+6。0%，淨利潤貢獻比重超過 50%，已成為公司最為重要的成長引擎。

根據暖通資訊統計，海信家電在空調領域多聯機市場的份額超過20%，僅次於大金。作為多聯機行業的領跑者，雖然2018年受行業整體週期波動的影響，增速有所放緩。但多聯機滲透率依舊持續提升，商用領域保持較快擴張，業務長期成長的邏輯不變。

而多聯機空調主要是海信家電持股海信日立達49%實現的。日立空調作為空調行業的領軍企業，擁有多項技術專利。海信主要提供銷售渠道和管理，日立兼顧研發與生產、品控。2012 年-2017年，預計海信日立收入複合年均增長率超過20%，淨利潤複合年均增長率超過30%，遠高於傳統家用空調業務增速。

二、集團重新戰略梳理以實現更好發展

當前公司空調、冰箱、洗衣機業務逐漸步入正軌，從提升利潤率和經營效率的角度看，產品結構提升和改善將是大勢所趨。

據近期海信家電對外活動得知，海信科龍更名為海信家電是公司戰略重新梳理的前奏，10月底集團將公佈新的戰略佈局，屆時將會對五大品牌的調性及風格重新定位。按照規劃，“容聲”將以質量為先，“海信”會更加註重資訊化及科技感，“科龍”將被打造為品牌年輕化的先鋒。同時爭取2025年實現業績規模1800億元目標。

三、公司估值低於其近五年複合增長率

公司近五年來總體營收保持年均複合增長率為10%，淨利率保持14%左右增長，而公司目前6。5倍市盈率水平，明顯低於其平均增長水平。且從歷史上看，公司目前估值處於歷史底部水平。再者不管是從公司市淨率、市銷率等估值方法上看，目前公司僅6倍左右估值水平都存在明顯低估情況。

最後，即使我們拋開以上不談，單純假設海信家電每年營收及淨利潤水平往後保持在目前水平不變，按一級市場一般10倍的評估水平來看，海信家電目前的估值水平也是明顯低估。

海信家電作為白色家電行業一線的小弟、二線的龍頭被流落在街角，風餐露宿、食不裹宿，其低估值已非常明顯，未來能否恢復正常水平呢，我們試目以街！

要知道，老實人也有春天…