瘋狂擴產的矽片，最後誰能勝出？

單晶矽片資本開支不低，1GW的單晶矽片資本開支需要3-4個億，帶來的收入大約是5億左右，利潤也就大幾千萬。這其中的主要投入就是

爐子

和

切片裝置

。

單晶矽-矽片

這個環節，涉及的企業多，如果沒有重大技術變化，賽道現在基本固定：

隆基，中環，上機數控，保利協鑫可能也想做。

如果單晶技術不發生重大變化，

這個環節長期來看價值增量有限

。核心是兩個環節：

拉單晶，切片

。拉單晶的環節無非就是效率和成本問題，這個東西需要爐子、乾鍋和熱場（耗材）。切割環節，無非就是輔料和切割材料而已。誰能做到過程耗費最低，誰就牛逼，也不是越大尺寸就越好，大尺寸切100多微米的薄片，要考慮經濟性和良率問題。這些都是技術問題，同行之間的差距不大，很難超過2年，而且後發的優勢很明顯——如果真有人能切50um的矽片，還能量產保證良率，那肯定乾死前面所有的產能。

興業給了一張圖，基本可以透過這張圖來一窺全貌：

圖2 2021年單晶矽片產能格局

主要玩家：隆基，中環，晶科，晶澳，京運通，上機數控

，還有一個不知道哪裡來的玩家，

高景太陽

能，上來就準備弄個50GW的矽片產能，背後是珠海國資委和IDG（如果是個山寨公司也就罷了）。

1。隆基股份

圖3 隆基股份2020年年報公司核心業務

2020年報中，隆基對自己業務描述的很清楚，核心是從單晶矽棒到單晶元件這個環節，重點是單晶矽棒到單晶矽片。公司實現了545億收入，86億利潤。截止2020年末，公司單晶矽片產能達到85GW，

單晶電池產能達到30GW，單晶元件產能達到 50GW

。報告期內，單晶矽片產量為 58。90GW，同比增長 67。11%，單晶元件產量 26。60GW，同比增長198。68%。公司的產能利用率在爬坡，2021年估計整個小100GW感覺難度不大。

圖4 光伏行業市場集中度

市場集中度的資料來看，光伏行業逐步走入成熟，小企業存在的空間越來越小，但是並不代表集中度高，就是好，集中度高了，為了拓展生存空間，各方競爭會更激烈，只能說對新進入企業門檻高了，但是競爭未必就會緩和。

公司在年報中披露的目標：至2021年底，計劃單晶矽片年產能達到105GW，單晶電池年產能達到38GW，單晶元件產能達到2020年年度報告36/301 65GW。2021年業務目標2021年度單晶矽片出貨量目標80GW（含自用）。產能105GW，出貨量80GW的矽片，其含義大約是產能佔全球需求的一半，出貨量佔40%，我覺得產能基本沒問題，出貨量怎麼樣，不好說。按照公司的想法，2021年矽片的出貨量要增加20GW多。大家現在對全球的需求是2021年預計全球需求170GW左右，比去年增加30-40GW的樣子，增量部分的邊際市佔率，隆基要做到5成以上，我覺得可能性不大——這個產業鏈裡沒有一個是傻子，這怎麼可能呢？即便是因為供需緊張，可能達到，但是到了2022年，就很難說了。

總結一下：隆基的出貨量要增加30GW，2021年底產能到105GW。

2 中環股份

2020年，190億的收入，10億的歸母利潤，市值1100億左右現在。根據其年報中的資訊披露：

圖5 中環股份2020年年報主營業務收入

公司收入的91%來自光伏，公司2020年底，有55GW的單晶產能，是國內第二大玩家，僅次於隆基股份。

就目前公司的產能規劃來看，可能不比隆基小多少：2021年下半年，公司的內蒙古生產基地光伏晶體產能將達到85GW/年。另一方面，公司將加速推動寧夏生產基地的專案建設、裝置搬入除錯、團隊形成和人員培訓等各項工作，力爭在2021年底公司的寧夏光伏晶體50GW生產基地建成投產，2023年達產。也就是說，到2021年底的時候，公司內蒙+寧夏的專案，

合計產能135GW。

具體的是G12，還是M6之類的，已經不重要了，關鍵是：隆

基+中環二者合計的產能在2021年底將會達到驚人的240GW（產量沒有這麼大，這是肯定的）

，

我們也基本可以確認2022年，全球裝不了240GW

。中環的年報中，自己引用了一個CPIA的預測：

圖6 中環年報2011-2025全球光伏新增裝機預測（GW）

需要注意兩點：

這兩個資料並不是兩家企業擴產的終點，看這架勢，肯定還要幹下去；另外，從擴產幅度上來看，這兩家不是主力，二線梯隊的那幾家才是真的下血本擴產——為了生存。

3 晶澳科技

晶澳科技750億市值，隆基5000億，中環1000多億，這三家就7000億了，單晶矽片100GW的銷售額才500億啊，正常利潤也就才50億人民幣；就算未來全球達到了350GW的銷售，那個時候的利潤可能也就是才100多億人民幣的樣子，現在三家就7000億了，

不知道未來的空間究竟在哪裡

——不要說產業鏈上下游拓展的故事，幾乎是全產業鏈的產能過剩；

也不要說份額的故事，因為不可能大家份額都提升。

2020年，晶澳258億收入，15億利潤。公司的模式和行業內的模式不太一樣，公司應該是垂直一體化做的最徹底的一個公司，除了矽料，基本都是自己弄：

圖7 晶澳科技公司業務

好處是，最終交付客戶的東西，不需要產業鏈上下游配套，可以自己弄，不好的地方是產業鏈太長，如果萬一有問題，容易出事兒。資金消耗也大。公司主要的對外銷售產品是

電池元件

。所以看著好像很大，

200多億的收入其實也就是15GW的規模，並不是很大

。

公司生產產品所需採購的原輔材料主要為

矽料、矽片、石墨、坩堝、金剛線、銀漿、鋁漿、網版、鋁邊框、玻璃、背板、EVA

膜等。公司的年報裡有這麼一句話，其實這句話基本差不多是光伏產業鏈的主要配套企業。

2020年底，公司擁有元件產能 23GW，上游矽片和電池產能約為元件產能的 80%。按照公司已公告在建專案的建設進度，曲靖矽片、寧晉電池、義烏揚州和越南電池元件的新建高效產能陸續投產，

預計到今年年底元件產能超過40GW

，矽片和電池產能會繼續保持元件產能的80%左右。

這個玩家，肯定不是最瘋狂的，但是的確是垂直一體化做的最好的，以後成熟期這個模式也許是可以的，但是現在，公司是否還有能力保證自己的擴張，這是個問題。

在某個環節產能受限的情況下，公司的供應鏈和交付能力應該是最強的，這是公司的優勢所在。

晶澳現在炒到了750億市值，至少還是能看看的，對隆基來說，就是全球市場都給你，300GW的矽片，也就是1500億收入，1-200億利潤，對應5000億市值肯定是過了。晶澳呢年底40GW的元件，打滿之後收入估計有600億，至少三五十億的利潤，估值至少還是能看的，但是能否給估值就不好說了。

畢竟公司的ROIC只有7%（2020），隆基股份的ROIC有17%（2020）

。

還好的地方在於，即便是公司產能擴張一倍，對產業的影響也沒那麼大，畢竟基數低。但是隆基+中環+晶澳，在單晶矽片這個環節，為全行業準備了300GW產能，這不是行業資料，基本是來自上市公司年報中的經營預期。

4 晶科科技

公司300億收入，3億利潤，盈利能力算是很差的了，總市值25億美金，差不多200億人民幣多點，美股上市。控股子公司江西晶科準備上市，科創板，2020年末，

融資30多億，擴產的彈藥有了

。

2020 年，公司產能：

矽片產能22GW，

同比增加10。5GW；電池片產能11GW，同比增加 0。4GW；

元件產能31GW

，同比增加15GW。根據公司指引，2021年

資本開支預計為 10-12 億美元

，公司將持續擴張產能，尤其是電池片環節。至2021年底，

公司單晶矽片、電池和元件產能預計將分別達到 33GW、27GW 和 37GW。

從這個資料上來看，

晶科和晶澳基本是同級別的對手，規模基本類似

，選擇的合作伙伴也是特變電工，三者還共同投了個10萬噸的產能——這能對應35GW左右的產出，基本新增部分全部消耗掉了。這種產業鏈上下游共建、持股的模式，保證了供應鏈的穩定。

相比於頭部企業，分工十分細緻，這類準垂直一體化的企業，也必須保證自己的供應鏈安全。二者選擇的戰略拓展方式，是類似的。

5 上機數控

這個玩家和晶澳，晶科在一個數量級上，但是這家的路很有意思。原來公司的主業是做矽棒切割機械的，主要就是把拉出來的單晶矽棒切成矽片，是一個裝置生產商。

圖8 2020年上機數控業務

2019年的時候，公司估計看到了隆基和中環，決定介入單晶矽，2019年就上了個專案，包頭的，準備拉單晶，專案規模是5GW。

2020年，公司堅持“高階裝備+核心材料”雙輪驅動業務模式不動搖，充分發揮單晶矽製造優勢，進一步擴大單晶矽業務規模。公司實現營業收入30。11億元，同比增長 273。48%；實現歸屬於上市 公司股東的淨利潤 5。31億元，同比增長186。72%。業績的增長，主要得益於公司單晶矽業務規模持續擴大。2020年，公司單晶矽業務實現營業收入 27。30億元，佔公司總收入的 90。67%，已成為公司主營業務。

公司轉型的方向和隆基基本是重疊的。

根據公司的最新公告（20210627），三期10GW專案點火成功。公司現在的產能30GW了。估計後面還得擴，按照這個架勢，30GW的產能，矽片來說，150億收入，

正常10個億的利潤，但是公司的市值已經幹到了500億。

浙商證券給了一個盈利預測：

圖9 上機數控-浙商證券盈利預測

如果這個預測是靠譜的，300億收入，有沒有50億利潤我們先不問（說實話，這種週期品，能這麼長期維持高盈利，純粹是扯淡的，正是因為現在賺錢，公司才進來啊，否則進來個屁啊，不過未來幾年爐子和裝置的生意肯定不好做），

單單300億的收入，可能意味著60GW的產出，要在現在的產能基礎之上，擴張一倍。

公司作為後來者，最大的問題肯定是矽料來源問題，畢竟這個東西現在供應緊張。

上機最大的故事就是保利協鑫的30萬噸顆粒矽

。具體的技術問題我們不評價，生產工藝的成本，安全性和一致性，雜質含量等，我們也不評價。

如果這30萬噸，100GW砸下來，可能面臨的一個尷尬問題就是，矽料可能兩年就過剩了

。公司掌握這30萬噸顆粒矽，如果能順利投產，那原材料的供應問題不大了。就目前來說，一方面下游的摻雜比例不好說——緻密料現在貴，大家願意摻雜，但是緻密料便宜了之後呢？不知道。另外就是保利協鑫本身的持續生產能力，現在大家有所質疑。

這種後來者，最重要的是找都矽料供應商，上機數控和下面的京運通很像，也是從裝置供應商，切入單晶矽片這個環節的。

6 京運通

不是個好公司，業務太雜：

圖10 京運通主營業務

一共40億收入，4個多億的利潤，可能基本是電力環節貢獻的，公司持有1。7GW的光伏和風電場，這東西有利潤，但是沒有經濟價值，

公司的roic是超低的，只有4.2%。

公司的強項原來是做爐子的，單晶爐，多晶爐，開方機…。

公司2020年底產能是7GW

，集中於矽棒和切片環節，公司原來賣爐子，現在想做客戶做的東西，這個有點過分了。而且公司沒錢這才是關鍵，剛融了點錢，後面怎麼樣，我覺得不構成對大局的影響。

7 高景太陽能

這個新玩家，也許很重要，但是我們只能把公開資訊列在這裡，誰知道是不是個皮包公司呢。我們只能說，從上下游的公開資訊來看，

公司玩的尺度很大

。

高景太陽能的先進大尺寸矽片規劃產能合計50GW。首期15GW專案計劃2021年6月建成投產，預計9月達到滿產。二期15GW和、三期20GW專案預計將分別於2022年、2023年陸續投產，合計產能50GW。

大全新能源和高景太陽能的矽料採購合同有效期由2021年6月至2024年5月。協議供應總量為45，900噸。雙方同意實際採購價格採取月度議價方式。高景太陽能將向大全新能源支付訂金。

8。矽片總結：

隆基，中環，晶科，晶澳，上機數控，京運通，高景。這幾個主要的玩家來看，我們

可以分為四類：

1.隆基中環，在爭老大，拼命的擴產；

2.晶科晶澳，穩紮穩打，垂直一體化，上游矽料和新特合作，基本解決問題；

3.上機京運通裝置轉型過來，上機很瘋狂；

4.高景，胃口很大，只能跟蹤，不知道靠譜不靠譜。

隆基、中環今年確定在單晶矽片這個環節準備了240GW的產能，晶科、晶澳也準備了80GW，上機能達產的就已經有了30GW，2022年，光這5家的產能就有340GW了，需求全球估計也就在200GW出頭的樣子。肯定是已經過剩了，而且大家還有繼續擴產的想法。從上機的擴產來看，這個環節擴產幾乎沒有什麼難度，技術路線確定了之後，擴產就是錢和供應鏈的問題了。

這個環節，前5家公司的市值已經超過7000億了，現在的產能340GW對應的銷售收入（矽片計算），可能也就是2000億人民幣不到，利潤再怎麼算也不會超過200億（穩態合理利潤），現在的市值肯定是過了——這是按照產能拍的財務資料，實際肯定比這差，而且弄不好差很多。

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