虛胖的千億光電巨頭：扣非淨利潤僅增長2.14% 三安光電價值幾何？

8月4日，三安光電漲停，市值突破2000億關口。

從2019年8月至今，兩年來公司股價漲近3倍。此前，公司釋出2021年半年度報告，上半年公司實現營業收入61。14億元，同比增長71。38％。同期，歸母淨利潤同比增長39。18％，明顯低於營收增速。

而且，公司歸母淨利潤的增長很大程度上來源於政府補助的增加。報告期內，公司計入當期損益的政府補助為5。84億元，同比增加超過七成。財報顯示，三安光電上半年扣非歸母淨利潤同比增長僅2。14％，遠低於同期營收和歸母淨利潤增速。

另一個需要關注的指標是，毛利率在最近幾年呈現出持續下降的態勢。上半年公司毛利率為22。10％，同比下降8。5個百分點，較2019年和2018年同期分別下降了13。07個百分點和26。78個百分點。

截止8月5日收盤，三安光電市盈率（TTM）為153。43倍，遠高於申萬二級行業光學光電子行業市盈率（TTM）的中位數33。58倍。

扣非歸母淨利潤低增長，毛利率持續下滑，三安光電能否撐得起2000億市值？

毛利率持續下滑，增收不難增利不易

三安光電主要從事化合物半導體材料與器件的研發與應用，以砷化物、氮化物、磷化物及碳化矽等化合物半導體新材料所涉及的外延片、晶片為核心主業，下游客戶主要為LED封裝企業及化合物半導體積體電路設計公司。

2021年上半年，公司實現營業收入61。14億元，同比增長71。38％；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤為8。84億元，同比增長39。18％；實現歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤3。07億元，同比增長2。14％。

2021年二季度，公司實現營業收入33。97億元，同比增長80。11％，環比增長25。01％；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤為3。27億元，同比增長34。41％，環比下降41。26％。

雖然上半年三安光電歸母淨利潤同比增長39。18％，但是與營業收入71。38％的同比增速相比差距較大，增收難增利，這與公司毛利率的下降有關。

根據Wind資料，上半年公司毛利率為22。10％，同比下降8。5個百分點，對比2020年全年的毛利率下降2。37個百分點，公司毛利率狀況每況愈下。

近幾年來三安光電毛利率呈現明顯下滑趨勢，其中公司主要產品——化合物半導體產品（該產品2019年在營業收入中佔比達76。67％）在2019年的毛利率為12。33％，較2018年同比下降24。76個百分點。2020年該產品毛利率惡化更為嚴重，其毛利率較2019年同比下降14。02個百分點，下降至-1。69％。負的毛利率也就意味著，每多生產一單位的產品，公司將會多添一份虧損。

進入2021年，雖然上半年公司受益於LED市場需求旺盛，部分低端產品價格持續上調，並且高階產品如10G APD/25G PD、10G/25G VCSEL和DFB發射端產品出貨量逐漸上升，Mini/Micro 顯示晶片銷量佔比逐步提高。但是，上半年公司毛利率仍持續下滑，盈利能力未見有明顯改善。

政府補助增逾7成 扣非歸母淨利潤同比僅增長2.14％

報告期內，三安光電扣除非經常性損益後的歸母淨利潤同比增長僅2。14％，與營業收入同比增速差別較大，這主要與公司收到的政府補助有關。

2021年上半年，公司計入當期損益的政府補助（與公司正常經營業務密切相關，符合國家政策規定、按照一定標準定額或定量持續享受的政府補助除外）為5。84億元，同比增加約70。17％。若不考慮所得稅影響額，上半年計入當期損益的政府補助在公司歸母淨利潤中佔比達66。07％。

進一步研究發現，近三年來政府補助在公司歸母淨利潤中都有著舉足輕重的地位。2018年至2020年，公司計入當期損益的政府補助分別為6。13億元、6。57億元和6。81億元。若不考慮所得稅影響額，2018年至2020年計入當期損益的政府補助在公司歸母淨利潤中佔比分別為21。67％、50。56％、66。99％，佔比逐年提升。

依靠政府補助款維持經營性現金流淨流入

2021年上半年，在三安光電的經營性現金流入中，來自政府補助款的現金流入為11。61億元，同比增加逾200％。若剔除來自政府補助款的現金流入影響，上半年公司經營活動產生的現金流量淨額為-1。40億元。

並且注意到，上半年公司銷售商品、提供勞務收到的現金為39。62億元，同比增長僅12。71％，與營業收入71。38％的同比增速相比具有加大差距；投資活動現金流出小計40。15億元，較上年同期增加約26。74億元，主要是泉州三安半導體科技有限公司半導體研發與產業化一期工程、湖北三安光電有限公司Mini/Micro LED 產業化專案等建設投入增加所致。

此外，截至8月5日收盤，三安光電市盈率（TTM）為153。43倍，市淨率（MRQ）為6。48倍。對申萬二級行業光學光電子行業96只成分股進行資料統計，行業市盈率（TTM）中位數為33。58倍；市淨率（MRQ）中位數為3。17倍，均低於三安光電相應數值。