格力400億混改棋至中局：資本獠牙微露，有LP願投百億遭婉拒

400億規模的格力電器股權轉讓，已棋入中盤。

雖然PE聯手接盤的方案，已似板上釘釘，甚至有某PE機構已募資接近完成的說法開始流傳。

但這是不是有一點蹊蹺？

即便是今年絕對的明星專案，“悶聲發大財”的一級市場何曾有過如此喧囂？

更何況資本為自己利益發聲的需求，與格力內部的想法或相左。棋到中盤絕不意味著萬事落定，相反，各方博弈正酣。

01

有限合夥和GP系

要理解目前各方的博弈格局，首先須理解有限合夥形式的基金。

因為，15%格力電器股份，最後很可能是被多個有限合夥形式的基金，即專案公司聯手承接。

所謂有限合夥形式，通常是指由1家擔任“普通合夥人（簡稱GP）”身份的投資人與多家擔任“有限合夥人（簡稱LP）”的投資人，共同成立的投資公司。

通俗的說，有限合夥形式的基金中，GP就是基金的管理者，收取基金管理費，負無限責任；而LP則是基金的投資者，分享收益，不參與決策。

由於稅收、利益分配方面的便利，有限合夥成為了一級市場投資、股權併購的“利器”。

而對於大型上市公司的混改、重組，巨大的體量，就非單個有限合夥企業可以承擔。相應的，需要“GP系”來出馬。

所謂“GP”系，即一家大型機構，透過擔任多個有限合夥企業的普通管理人（GP），形成一組有限合夥企業，這些企業共同出資，拿下價值不菲的股權。而GP則為這些合夥企業的投資人“發聲”。

當年美的股權重組中，持股機構出現了多家名為鼎暉XX的公司，這即是鼎暉GP系的手筆。

而此次傳聞中的厚朴，據悉已在珠海成立了3家投資公司，或許便是組成厚朴GP系的伏筆。

02

不會“一統天下”

PE圈內公認的是，資本是有其意志的。

落實到股權轉讓時，出資多的投資機構，往往有資格要求被投資的公司，讓渡更多的權利，包括但不限於：董事席位，某些型別提案的否決權等。

甚至並非基金管理人的財務投資者LP機構，如果其持股超過5%，也有機會和管理層要一個否決權。

而如果GP機構擁有了更大比例的股權，則其的意志勢必要在公司管理中有較多的體現，這既是其保障出資人利益的角度考慮，也是資本天然的訴求。

但這種訴求，與公司的管理層和內部員工之間，常常會形成矛盾和博弈。無論是此前的寶能與萬科，還是更早前的寶安與延中，乃至此次格力集團股權受讓，莫不如此。

也因此，已有接近此次轉讓的機構表示，由一家外部機構主導，同一GP系企業，攬下全部格力400億股權的可能並不大。

03

靜水流深

因此，格力最終轉讓方案的博弈之處也就在於受讓者的組成、份額以及權利訴求上。

擔任GP的機構有多少個，每個可以撬動多少資金規模？他們與格力之前的協同效應有哪些？

出資的LP又怎麼分配，太大的LP是否也會主張權利（比如要個否決權以維護自己的利益），而格力其他各方能否同意？

事實上，在轉讓程序中，已有訊息傳出。一些LP機構，曾表態願意投入過百億巨資參與，但遭婉拒。

而包括厚朴在內的多個GP之間，也存在誰來領投（作為受讓佔比最大的GP系參與）的問題。

歸根結底，這和格力電器未來的治理結構，密不可分。

04

2%的年收費

除了控制權的訴求外，GP和LP之間還有規模和收益的考量。

比如，厚朴此次的高調，即被業內認為，或許也有吸引更多LP加入自己管理的基金的效果。

同時，GP的收費標準也與投資者（LP）來源相關。

比如，按照業內通行的規則，厚朴這樣的GP，對自己開拓的LP客戶，收取的基金管理費可能是每年2%，但對於其他GP介紹的資金，只會收取百分之零點幾的費用。

雖然幾無可能，但設想如果400億格力電器受讓款全部由一家GP基金拿下，該機構至少將收取每年8億的管理費。

股權受讓專案，存續動輒3~5年，於厚朴這樣的GP而言，實在是一筆相當不錯的買賣。

05

群“賢”畢至

當然，目前有可能作為格力股權受讓GP的投資機構，早已不止厚朴一家。

公開資訊顯示，此前參與格力股權轉讓投資者見面會的就有25家機構。

這其中，有些機構是常年擔任GP的，而另一些則像是不同GP帶來的LP。

這25家公司，雖然並未包攬全部對格力電器感興趣的投資者，但應已包含了部分深度參與此次格力股權轉讓的機構群體。

一些業內人士稱，此次拜訪的淡馬錫，大機率是厚朴帶來的投資人。知名的高瓴資本也帶來了一些機構。而百度和此外另一家有意向投資的中型銀行，則是另一家大型投資機構帶來的。

這幾家GP都有相當的資金實力，也都有撬動鉅額資金的人脈，最終格力股權的受讓方案設計，仍在各方博弈之中。

最終結果如何，仍需拭目以待。

全文完。

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