工業檢測+新能源雙輪驅動，正業科技：進軍光伏業務，再起航

（報告出品方/分析師：華福證券 鄧偉 鍾俊傑）

1 工業檢測+新能源雙輪驅動，佈局光伏異質結電池元件業務

1.1 工業檢測龍頭，國資控股後啟動工業檢測+新能源雙輪驅動新戰略

正業科技是工業檢測領域的龍頭企業之一，主營業務為工業檢測裝置的研發、生產和銷售，面向鋰電、半導體、PCB、平板顯示等行業製造廠商提供工業檢測智慧裝置等相關產品和服務。

公司前身是東莞市正業電子有限公司，1997年成立，以銷釘等電子耗材業務為主。

2001年成為國內線路板（PCB）行業電子耗材領導者；2003年創立研發中心，開始探索國產化精密儀器的研發，之後不斷擴充套件市場新領域；2012年進軍鋰電行業，並於當年站穩腳跟，自主研發的高階檢測裝置滿足ATL、比亞迪等鋰電電池領頭羊的需求；2014年在深交所A股創業板上市；2016年公司把握工業4。0，瞄準自動化；2019年FPC智慧製造示範工廠基本建成，榮獲2019年中國智慧工廠自動化整合商百強；2020年將光學檢測技術擴充套件到半導體行業，取得新突破。

2021年是公司戰略重要轉折的一年，國資入股後公司成為江西省景德鎮市國有控股企業，並啟動“工業檢測+新能源”雙輪驅動戰略，2022年10月23日公司公告稱擬在景德鎮投資建設異質結電池片和光伏元件專案，正式進軍光伏異質結領域。此外，根據公司披露在新能源領域擬投資“三大三小”業務，正在投資建設的業務包括光伏異質結電池、元件及光伏焊帶業務，擬投資的業務包括儲能、固態電池等。

目前，公司已成為工業檢測龍頭企業之一，工業檢測業務位列全球前三，特別是在鋰電池的無損檢測方面在全球處於較高的市場地位，並透過佈局新能源業務開啟發展的新篇章。

1.2 國資入股成為控股股東，管理層調整後公司治理水平邁上新臺階

國資入股成為控股股東。

十八大以來，江西景德鎮持續開展國資國企改革，推動國有資本證券化程序，緊緊圍繞企業上市“映山紅行動”目標，支援國有企業在資本市場開展資本併購重組。

以此同時，景德鎮高新區努力實現工業“三年倍增”、打造“千億產業園”的目標任務，奮力打造全市特色產業發展新高地，聚焦“一航兩新”主攻方向前往深圳、珠海和重慶等地開展招商引資及專案考察。

正業科技近年來在鋰電檢測領域成績亮眼，並且技術積累深厚，提倡“技術立企”，是優質標的之一。

在高新區政府的大力支援下，2021年11月25日，江西省景德鎮市國資委透過旗下景德鎮合盛產業投資發展有限公司（以下簡稱“合盛投資”）完成對正業科技的收購，正業科技正式成為國有控股企業，公司實際控制人變更為景德鎮國有資產監督管理委員會。截止到2022年三季報，合盛投資持有公司22。09%的股權。

2021年國資入股後，公司管理層進行調整，公司治理水平邁上新臺階。

景德鎮市國資委入主後對公司的治理水平有較大的提振作用，董事會換屆後，9名董事會成員中，合盛投資指派了4名（包括董事長），新的管理層為公司的發展注入新活力。

1.3 現有三大業務穩步發展，進軍光伏異質結電池、元件及光伏焊帶業務

公司傳統業務包括工業檢測、高階新材料以及智慧製造整合三大業務。

工業檢測業務：

公司聚焦“工業檢測智慧裝備”主要方向，以“光學檢測和自動化控制技術”為核心，深耕“鋰電、平板顯示、PCB”三大主業，2022年起推出半導體檢測業務，2023年後還計劃新增無感通關檢測業務，並憑藉較強的市場拓展能力，透過向橫向和縱向發展，不斷掌握新的技術、拓展新的應用領域以及進軍新的市場。

公司自主研發、生產的裝置產品包括X-RAY無損檢測裝置、PCB儀器裝置等，全部具有自主智慧財產權。

高階新材料業務：

即PCB/FPC高階電子材料產品，包括濾芯，覆蓋膜，菲林保護膜，離型膜，不鏽鋼片，隔板膠片，膠筐，冷埋樹脂，拋光粉，砂紙，黃銅片，定位釘/無塵系列等產品。公司研發生產的FPC高階材料廣泛應用於5G通訊、智慧安防、智慧車載、電動汽車和OLED等多個領域。

材料供應款式較多，能滿足大客戶需求，擁有景旺電子、上達電子、合力泰、安捷利、奈電科技等行業知名客戶。

智慧製造整合：

主要包括智慧製造整體方案規劃設計、整合應用和工業網際網路平臺開發等，即工業自動化解決方案業務。

國資控股後，公司啟動工業檢測+新能源雙輪驅動新戰略，積極在新能源領域佈局，尋求新的利潤增長點，推動高質量發展。

進軍光伏異質結電池及元件業務。

2022年10月23日，公司公告稱擬合資成立控股子公司景德鎮正業新能源科技有限公司（以下簡稱“正業新能源”，初始設立註冊資金1億元，公司持股40%，是控股股東且享有51%表決權），擬以正業新能源為主體在景德鎮高新區投資50億元建設年產5GW光伏元件及8GW異質結電池專案。

光伏焊帶業務也將逐步投產，規劃未來小部分產能自供，大部分產能用以生產對外銷售的產品。公司1。25萬噸的光伏焊帶產能正在建設中，計劃逐步投產，預期22年底、23年底的產能為0。3萬噸、1。25萬噸。

完全達產後，預期24年0。21萬噸產能生產的焊帶供自己的元件使用，1。04萬噸產能可用於生產對外銷售的產品。

產能建設規劃明確。

電池及元件專案分三期建設：一期投資10億元建設年產2GW元件及1GW異質結電池片專案，計劃2GW元件產能在明年二季度開始投產、1GW電池產能在明年年底投產；後兩期專案將根據一期專案的進展情況擇時啟動。

1.4 傳統業務營業收入受下游行業週期影響較大，盈利能力逐漸修復

工業檢測業務佔比大，其中鋰電檢測業務佔比快速增長。

公司主要的營業收入來自於工業檢測業務，佔比從2019年的64%左右提升至2021年的70%左右。

其中，受益於鋰電下游的需求爆發，擴產高增長，公司鋰電檢測業務的佔比快速提升，從2019年的15%左右提升到2021年的43%左右，主要是由於在“雙碳”目標下，中國新能源汽車行業快速增長，直接拉動了鋰電池檢測裝置需求高增長，而正業科技依託在“X射線無損檢測技術”的技術積累早在2012年就提前佈局鋰電池檢測自動化領域，其X-RAY檢測裝置佔據國內70%以上的市場，使得公司的鋰電檢測業務得益於行業的快速發展迎來高速增長，2021年鋰電檢測業務實現6。2億元營收，同比增長151。08%。平板顯示檢測及PCB檢測業務的佔比則均有一定的下滑。

營業收入受下游行業週期影響較大，盈利能力逐漸修復。

2017至2021年公司實現營業收入12。65億元/ 14。30億元/ 10。46億元/ 11。97億元/ 14。60億元，整體呈現上下波動的走勢，主要是業績受下游產業的新增產線投資和智慧製造需求的影響，與下游產業發展週期具有較強的聯動性。

公司的毛利率水平相對穩定，但是2017至2021年歸母淨利潤1。97億元/ 0。17億元/ -9。24億元/ -3。13億元/ 1。30億元，波動較大。其中。

2019年出現大幅虧損，是因計提了商譽減值，同時公司所處裝置製造業市場需求低迷、訂單延期交付等導致營業收入不及預期，僅10。46億元，同比下降26。80%，同時財務費用、人工成本、股權激勵攤銷等費用增加，導致公司整體利潤率下滑，歸母淨利潤虧損9。24億元。

2020年，商譽、應收款項、存貨、固定資產、在建工程、無形資產等資產計提資產減值準備合計3。04億元，導致歸母淨利潤虧損3。13億元；2021年鋰電檢測業務營收快速增長，帶動公司業績增長、盈利修復。

2 光伏行業需求持續旺盛，HJT降本提效空間大前景廣闊

2.1 世界各地吹響碳中和號角，光伏平價後有望成為主力發電能源

碳減排逐漸成為全球各大國家和地區的共同目標。

碳排放量是指在生產、運輸、使用及回收等過程所產生的平均溫室氣體（CO2） 排放量。碳排放過多將造成溫室效應，導致全球氣候變暖，從而引發海平面上升、頻繁的極端高溫熱浪天氣等氣候環境問題。據伯克利地球實驗室的資料，90年代初至今全球地面溫度已上升超1°C。

近年來，全球各大國家和地區已經充分認識到了碳減排的急迫性以及重要性，1992 年《聯合國氣候變化框架公約》提出工業化發達國家應負降低碳排放的主要責任；1997年《京都議定書》提出工業化國家應努力降低自己的碳排放量直至1990年的水平；2009年《哥本哈根協議》提出“2°C閾值”作為政治共識列入並作為全球減 排努力的參考目標；2016年《巴黎協定》提出目標是把全球平均氣溫升幅控制在工業革命前水平以上低於 2℃之內，並努力控制在 1。5℃內。

歐盟、美國以及中國已逐步確立了碳中和目標。

2020年歐盟委員會公佈《歐洲氣候法》草案，目標到2030年較1990年碳減排55%、到2050年實現碳中和目標（即相較1990年碳減排 80-95%）。2021年美國重返《巴黎協定》，同時宣佈2050年前實現碳中和。

2020年12月12日，宣佈中國將提高國家自主貢獻力度，採取更加有力的政策和措施，力爭2030年前二氧化碳排放達到峰值，努力爭取2060年前實現碳中和。中國是全球主要排放國裡首個設定碳中和限期的發展中國家，已將碳中和提升至國家戰略高度，並作為十四五規劃重點之一，同時還提出了碳中和“1+N”政策體系等，努力踐行雙碳目標。

世界各地共同吹響碳中和號角。

繼中國、美國、歐盟、日本等世界主要經濟體先後宣佈碳中和目標後，全球掀起國際碳中和行動高潮。2021年《聯合國氣候變化框架公約》第26次締約方大會（COP26）召開前後，印度、俄羅斯等又接連提出碳中和目標，參加國際碳中和行動的隊伍進一步壯大。目前，全球已有140多個國家提出了碳中和目標，大多承諾在2050年實現碳中和。

可再生能源發電有望在未來成為主要發電能源，光伏得益於多年以來LCOE的大幅下降價效比凸顯。

實現“雙碳目標”的主要途徑包括髮展新能源、減汙降碳以及國土綠化，首先必須進行能源結構消費調整，建立新的能源體系，以非化石能源代替化石能源，提高可再生能源發電佔比並逐步取代化石能源發電的主體地位。

太陽能、風能、水能、地熱能等新能源受到前所未有的國際關注，各國碳中和政策層出不窮，新能源賽道保持高景氣度。其中，得益於多年來光伏發電技術進步和光伏產業鏈各環節成本的下降，光伏發電成為全球發展最快的清潔能源型別，並有望成為主力能源。

2.2 平價上網後光伏需求持續高景氣，2025年市場空間有望超萬億

平價上網後，國內光伏需求持續爆發。

2021年起，國內新增集中式光伏及工商業分散式光伏裝機不再享受補貼、開始“平價上網”，國內光伏裝機需求持續爆發。

國內需求爆發，一方面是由於光伏發電具備較強的經濟性，光伏度電成本已經低於燃煤發電上網基準電價，光伏裝機從過去的依賴補貼推動轉變為平價上網後的經濟性推動；另一方面是由於國內政策的不斷推動，從2020年12月提出的“2030年實現碳達峰、2060年實現碳中和”的發展目標，到十四五規劃提出的新能源裝機目標，再到“1+N”政策體系的建立，加上陸續提出的風光大基地政策、整縣推進政策、能耗雙控政策等，不斷推動國內光伏新增裝機的快速增長。我們預計2022年國內光伏新增裝機量約85GW。

全球光伏需求持續爆發，主要依賴於經濟性的不斷提升。

一方面，由於技術進步推動的產業鏈持續降本，光伏度電成本與傳統能源度電成本相比具有明顯優勢。另一方面，由於傳統能源價格近年來不斷攀升，尤其是2022年俄烏衝突的爆發，傳統能源價格大幅攀升，海外的電價持續走高，歐美等多個國家和地區紛紛出臺新能源刺激政策，推動新能源裝機加速，預計2022年全球光伏新增裝機量約240GW。

2023年起矽料供給將過剩，價格有望見頂回落，刺激需求爆發。

2021年開始，矽料價格開始了長時間、大幅度的上漲，價格從2021年初的均價約86元/kg上漲到了2022年9月的均價約306元/kg，主要是由於矽料供需錯配導致的。

2023年光伏全球新增裝機需求預期超340GW，而2023年全球矽料有效產能預期超140萬噸，可支撐全球光伏裝機需求超500GW，矽料供給預期將大幅過剩，價格有望見頂回落，帶動光伏產業鏈各環節價格下降，刺激下游需求爆發。

元件價格預期：

2023年/ 2024年/2025年由於矽料價格逐步下跌，預期光伏元件價格將回落到1。68元/W、1。58元/W、1。55元/W左右。

市場空間預期：

我們預計2022年國內新增光伏裝機量85GW左右，全球新增光伏裝機量240GW左右。2023年矽料新增產能逐步釋放、矽料價格大幅下降，刺激市場需求高增，預期2023年/ 2024年/2025年全球需求340GW/ 420GW/ 550GW左右，同比增長約42%/ 24%/ 31%，預計2025年市場空間有望超萬億。

2.3 P型電池轉換效率提升已現瓶頸，N型電池市場份額穩步增長

光伏電池片是光伏發電的核心部件，是將矽片透過特定的工序加工製作成能夠將太陽光照的能量轉化為電能的半導體薄片，屬於光伏產業鏈的中游環節，下游是光伏元件。電池片的型別可包括單晶矽、多晶矽、非晶矽太陽能電池等，目前主流的是單晶矽電池片。

根據襯底矽片的不同，又分為P型電池片和N型電池片，P型電池片使用的是P型矽片（摻雜硼或者鎵），N型電池片使用的是N型矽片（摻雜磷）。

根據電池工藝的不同，目前電池片的種類包括：PERC電池、TOPCon電池、HJT電池、IBC電池等，目前佔主流的是P型電池中的單晶PERC電池。

將PERC電池、TOPCon電池、HJT電池、IBC電池等技術工藝路線進行對比，各有優劣勢，除主流PERC電池外，新型電池技術呈現百家爭鳴之勢。

PERC電池轉化效率已接近極限，新型電池技術轉化效率有望持續提升。

PERC電池目前所佔市場份額已超過90%。根據權威測試機構德國哈梅林太陽能研究所（ISFH）測算，PERC電池理論極限效率為24。5%；同時根據CPIA統計與預測，2021年，PERC單晶電池效率達到23。1%，已經接近PERC電池轉化效率極限值。

P型電池效率上升空間有限，而相較於P型電池，N型電池矽片中摻雜粒子不同，光衰減更弱，且具有轉換效率高、溫度係數低、弱光效應好等優點，成為了光伏電池技術轉向的焦點。其中，TOPCon電池、HJT電池、IBC電池處在產業化程序中。

新型電池技術的佔比將不斷提升，逐步取代PERC電池的市場地位。

根據CPIA預測資料，具體來看，BSF電池產線從2015年後開始陸續退出了電池廠商的新增產線，預計未來市場佔有率會進一步降低，最後被淘汰。

光伏電池技術市場會進一步被高效電池產能所替代，N型包括TOPCon電池、HJT電池和IBC電池等，會在未來十年內陸續釋放產能，隨著技術進步和成本降低，最終取代目前PERC電池的地位。

2.4 HJT降本提效空間大，未來有望逐步放量

HJT技術降本增效空間大，前景廣闊。

2020-2021年HJT的市場熱度較高，傳統光伏龍頭以及許多企圖彎道超車的新進入者都有中試量產線擴產安排，然而後續來看，雖然規劃產能較多，但落地的待建的產能較少，核心原因還是在於HJT目前生產成本相對PERC來說較高，價效比較低。

當前TOPCon量產成本接近PERC，量產難度相對其他N型電池技術更低，與現有PERC產線具有一定的相容性，且有一定的增效空間，因此TOPCon成為眾多龍頭企業及新進入的玩家首選，擴產速度較快。

但是，HJT後續技術進步空間大，例如東方日升、華晟等運用微晶、半片等技術，HJT電池效率不斷創新高，隆基也重新整理了26。81%的轉化效率極限，降本方面電鍍銅、銀包銅等技術也有望取得突破。HJT電池降本增效空間大，前景廣闊。

目前異質結產能方面，傳統的光伏龍頭企業都是中試線佈局為主，新進入者較多。

目前到年底已投產的異質結電池產能約9GW，其中投產最多的是華晟新能源的2。7GW以及金剛玻璃的1。2GW產線；除此之外還有已宣佈擴產計劃的產能約126GW，後續有望逐步落地。

HJT降本途徑較多，包括原材料降本及裝置降本。

從HJT電池成本構成來看，矽片成本佔比將近50%；非矽材料成本構成中，銀漿與靶材合計佔比超過70%。

矽片降本：主要來自於矽片薄片化方向的進展。

HJT 電池為雙面對稱結構，電池表面鈍化好，減薄潛力大。目 前 N 型矽片一般厚度 150μm，部分企業例如金剛玻璃採用130μm的N 型矽片用來做HJT電池，預計行業2023 年有望進一步減薄至 130μm以下。

根據測算，在265元/kg的矽料含稅價格、150μm厚度矽片、矽耗2。4g/w計算，矽片中的矽料成本為0。56元/W，矽片每減薄 20μm，可使矽料成本下降至0。49元/W，矽片總成本下降12%左右。

銀漿降本：

由於製作HJT電池所需的低溫銀漿價格比高溫銀漿更高，且主要依賴於進口，目前透過減少銀漿用量、低溫銀漿國產替代、用銅等其他金屬替代銀等方法，來實現減少銀耗甚至是不需要銀漿。

（1）減少銀耗：

目前主要透過MBB多主柵技術、鐳射轉印等實現。主柵線數量增加會使得柵線變細，從而降低銀耗，同時減少表面遮擋還可以提升轉化效率，增效降本效果顯著；鐳射轉印技術則可實現超細線寬的金屬柵線的無接觸式印刷，可以減少銀耗、讓柵線變細、降低電池破損率等；

（2）低溫銀漿國產化：

未來銀漿國產化後，低溫銀漿價格有望大幅下降，目前還未實現突破；

（3）去銀化：

用其他金屬來替代銀，主流路線包括電鍍銅和銀包銅，銀包銅工藝能夠在不影響導電效能的前提下實現含銀量的下降，電鍍銅工藝可以實現銅對於銀的完全替代，目前國內在這兩方面均取得一定的進展，但是工藝尚未完全成熟以及裝置投資額較高，預計還需要 2~3 年的產業化培育時間。

靶材降本：

TCO靶材價格較高，銦鍺貴金屬影響靶材價格，且隨著異質結產能逐步提高，靶材價格預期也會隨著攀升，低銦化、無銦化是靶材降本的重要方向。此前邁為股份採用的低銦（背面用AZO替代ITO）含量的TCO工藝結合銀包銅柵線，獲得25。6%的光電轉換效率。

裝置降本：HJT電池生產工藝中的4道工序對應著4套裝置。

隨著異質結量產提速，國內裝置廠商積極推進 HJT整線裝置迭代以及核心裝置價格持續下降。預計2023年單GW的裝置投資成本有望降至3。5億元/GW 以內。

HJT轉化效率提升也有很多途徑。

目前主要提效的方向包括微晶化工藝以及鈣鈦礦疊層技術等。效率提升同時也帶來單位成本下降。

微晶化工藝：

傳統的異質結光伏電池技術是在單晶矽片的正反表面沉積本徵型非晶矽，然後在入光面鍍p型摻雜非晶矽膜層、背面鍍n型摻雜非晶矽膜層，微晶化工藝即在HJT電池正表面做摻雜微晶氧化矽層，將有助於提升電導率、降低 TCO 層的壓力，其透光性也將得到提升，最終使得光電轉化效率提升。

預計單面微晶工藝可以實現 HJT 電池量產線平均效率 25%左右；如果在背表面也做微晶，即做雙面微晶，則可以帶來效率的進一步提升，預計 HJT 量產線平均效率可以提升至 25。5%左右。

鈣鈦礦疊層：

鈣鈦礦型太陽能電池（perovskite solar cells），是利用鈣鈦礦型的有機金屬鹵化物半導體作為吸光材料的太陽能電池，鈣鈦礦型屬於第三代太陽能電池，具有效率高、易製備、成本低等優勢。鈣鈦礦電池屬於柔性光伏，能夠和現有光伏太陽能進行疊層應用，從而進一步提高轉化效率。

例如可以製作成鈣鈦礦/晶矽雙結疊層電池，HJT 電池對短波段的光吸收較差，與鈣鈦礦疊層效率會有更大提升，且有天然的複合層，結構上更適合疊層電池，HJT+鈣鈦礦疊層工藝理論上可將電池轉換效率提升至30%+，是HJT複合的一個重要方向。

3 核心團隊量產經驗豐富，專案產能投產規劃清晰

3.1 景德鎮積極佈局新能源產業，國企賦能提升綜合競爭力

景德鎮積極佈局新能源產業，大力開展招商引資。

景德鎮高新區努力實現工業“三年倍增”、打造“千億產業園”的目標任務，為把握5G，新能源，智慧製造發展機遇，堅持“一航兩新”的發展戰略，大力開展相關產業的招商引資，推動產業創新升級，實現補鏈強鏈延鏈。其中新能源方面，已簽約雲杉新能源產業園專案、年產10億/平米的高階溼法鋰電池隔膜專案等，同時，還給與了正業科技年產5GW光伏元件、8GW異質結電池片專案大力支援。

國企控股後啟動雙輪驅動新戰略，國企賦能提升綜合競爭力。

為把握當前光伏、儲能產業市場機遇，公司控股股東景德鎮合盛產業投資發展有限公司果斷地調整公司戰略，啟動“工業檢測+新能源” 雙輪驅動戰略。

同時景德鎮市政府要求大力發展新能源產業，在國家級高新技術產業開發區內正在興建新能源產業園，已經建設完成33萬餘平方米的廠房，在雙方的洽談下，公司與景德鎮高新技術產業開發區管理委員會簽署年產5GW 光伏元件及8GW異質結光伏電池片生產基地投資專案，合約中規定景德鎮高新區提供“一站式”辦證和“一條龍”服務，協調解決專案在建設、生產過程中遇到的困難並且根據景德鎮市招商引資政策在人才、產業、金融等多方面給予專案方相關優惠政策扶持。在政府政策的大力支援下，光伏專案建成後可以給公司帶來新的利潤增長點。

3.2 “技術立企”精神繼續發揚，專案團隊量產經驗豐富

公司始終堅持“技術立企”的發展理念。

正業科技以“光學檢測和自動化控制技術”為主要技術方向，致力於技術的持續創新，先後已與清華大學、西安交大、哈工大等多所高校及科研院所開展產學研合作，建立了博士後工作站、省級企業技術中心和工程技術中心等國家、省級科研平臺。經過多年的技術積累與經營，公司已形成一支實力雄厚的技術研發團隊。

光伏業務核心團隊具有豐富的量產經驗。

本次光伏專案繼續發揚了“技術立企”的精神，堅持以技術創新為導向，引進的專案團隊核心成員是來自澳籍、美籍的技術專家，包含了從電池技術到元件技術以及裝置技術的工程師，行業經驗豐富，技術功底深厚。

其中專案總負責人有近二十年企業管理經驗，對光伏行業有十幾年的管理經驗；首席技術顧問與太陽能之父馬丁格林教授共同合作的研究成果獲得多項國際技術獎項；元件及異質結生產工藝工程師和元件及異質結裝置工程師也均有豐富的量產經驗，為公司進入光伏領域提供了長期穩定的發展條件。

3.3 專案團隊擁有多項降本增效技術儲備，有望在市場競爭中脫穎而出

專案團隊儲備了光伏異質結降本增效的多項核心技術。

根據公司公告，首先每瓦用銀量會有一定的降幅，專案選用核心團隊自主研發的降銀耗技術以及SMBB技術，預期將使得銀漿成本大幅下降；

其次是矽片變薄，現在市場上流行的是150μm，專案開始是用130μm的矽片，二期以後會考慮將矽片減薄至130μm以下；

第三，專案整體耗能方面，由於從前端的清洗制絨開始都選用低溫工藝，總體能耗將控制的較好；

第四，團隊對轉化效率有一定的信心，目標是要做到市場上一流水平；

第五，公司除了在檢測領域有一定的市場地位外，在智慧製造領域也深耕多年，工廠自動化製造部分已初具規模，未來電池線乃至元件的傳輸、銀漿的技術、檢測等這些部分將配合產線完善工廠智慧製造。若上述目標實現，公司的光伏電池片成本及光電轉換率預期將會處在行業較高的水平，有望在市場競爭中脫穎而出。

3.4 產能投產規劃清晰，光伏業務有望帶來第二增長曲線

元件業務預期將先行投產，前期以國內為主要市場。

公司光伏電池元件的一期和政府有約定投產進度，根據投產計劃一期2GW的元件專案將在23年二季度先行投產，除了焊帶自行生產以外，元件生產所用到的電池片及其他相關的輔材都是透過外採獲得。

公司元件業務前期以國內為主要市場，同時公司還計劃與國央企合作開發光伏電站專案，而電站專案本身也是公司元件業務潛在的客戶。二期3GW的元件專案根據公司的產能投產規劃，預期將在24年年中投產。

異質結電池片計劃將在23年底投產，目標主要是海外市場。

一期1GW異質結電池片預期將於23年年底達產、24年起對外銷售，目標瞄準海外市場。海外市場對價格的接受度較高，且對新型電池技術的溢價更高，預期會有更好的利潤空間。二期的4GW以及三期的3GW異質結電池片專案將依據一期專案的投產情況擇時啟動，根據公司的產能投產進度規劃，二期的4GW異質結電池計劃將於24年下半年投產、三期的3GW將於25年後投產。

焊帶除了部分自用外，大多數將對外銷售。

公司焊帶業務的建設正在進行中，預期22年底產能0。3萬噸，23年底產能1。25萬噸；出貨量方面，預期23年出貨量0。6萬噸，24年除了自用的0。21萬噸以外，其餘1。04萬噸產能將全部用以生產對外銷售的焊帶產品。

光伏業務有望為公司帶來第二增長曲線。

如果5GW元件、8GW異質結電池以及1。25萬噸光伏焊帶專案滿產後，將大大提升公司的營業收入；24年如果公司的一期2GW元件、1GW異質結電池以及1。25萬噸的光伏焊帶專案如期投產，預計光伏業務將為公司帶來第二增長曲線。

4 盈利預測

4.1 盈利預測

出貨假設：

根據公司產能擴產計劃，預計公司光伏元件2023/ 2024年底產能為2/ 5GW，對應出貨量1/ 3。5GW；光伏電池片2023/ 2024年底產能為1/ 5GW，對應出貨量0/ 2GW；光伏焊帶2022/ 2023/ 2024年產能為0。3/ 1。25/ 1。25萬噸，對應出貨量0/ 0。6/ 1。25萬噸。

價格假設：

我們預期23年初開始矽料價格將逐步從頂部回落至低位，同時帶動下游元件價格回落至合理區間。根據元件中的矽成本佔比，按照23/ 24年矽料均價為14/ 10萬元/噸，預期當年的元件均價（含稅）為1。68/ 1。58元/W；預期24年公司異質結電池片銷售均價（含稅）為0。8元/W；預期23年/24年的光伏焊帶價格均約為7。3萬元/噸。

毛利假設：

我們假設生產成本按照矽料降價後的行業平均水平計算，則得出元件、電池及焊帶的毛利率約13%、23%、15%。

盈利預測：

我們預計公司2022-2024年歸母淨利潤將達0。7/ 1。5/ 4。4億元，三年同比增長-46%/ 111%/ 195%。

4.2 可比公司估值

傳統業務工業檢測領域考慮星雲股份、精測電子、傑普特作為可比公司，光伏業務考慮光伏龍頭企業隆基綠能、晶澳科技、晶科能源、天合光能作為可比公司，2022/ 2023/ 2024年可比公司平均PE估值為38X/ 22X/ 16X（主要依據為wind公示的一致預期）。

4.3 報告總結

我們預計正業科技2022-2024年歸母淨利潤將達0。7/ 1。5/ 4。4億元，三年同比增長-46%/ 111%/ 195%，當前股價（截止12月23日收盤價）對應估值為55/ 26/ 9倍。

結合可比公司估值，同時考慮到公司24年業績增速顯著高於可比公司，給予公司24年整體20倍PE，對應目標價24元/股。

5 風險提示

5.1光伏業務進展不及預期

公司未來業績高增長主要來自光伏業務，但光伏業務的擴產也有不達預期的可能。為此我們特別做了敏感性分析，得出的結論是：

1）24年元件出貨每減少0。5GW，對應總體歸母淨利潤將減少約0。15億元；

2）24年電池出貨每減少0。5GW，對應總體歸母淨利潤將減少約0。26億元。

5.2競爭加劇

光伏電池、元件行業競爭者較多，產能擴產旺盛，若競爭進一步加劇，將對公司的盈利能力可能產生影響。

5.3傳統業務業績下滑

鋰電檢測、PCB檢測以及半導體檢測等傳統業務週期下行，業績不及預期。

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報告來自【遠瞻智庫】